原文作者：Bankless 前分析师 Donovan Choy
编译：Odaily 星球日报 Azuma
编者按：本月初，USDe 开发商 Ethena Labs 宣布推出第二季活动 Sats，新一期活动将配合 Ethena 将 BTC 作为支持资产，预计将持续至 9 月 2 日（5 个月时长），或者直到 USDe 的供应量增长至 50 亿美元，二者以更先实现的条件为准。
作为当下市场最为关注的稳定币项目，Ethena Labs 的热度随着 ENA 的 TGE 达到了峰值。当前，ENA 的全流通估值（FDV）超过了 130 亿美元，对于有意参与该项目的用户而言，除了在二级市场直接购买 ENA 之外，最高效的手段莫过于通过第二季活动 Sats 赚取后续的 ENA 奖励。
本文为 Bankless 前分析师 Donovan Choy 就 Stas 活动中低、中、高三种挖矿策略的操作以及潜在收益率的详细分析，由 Odaily 星球日报编译。
Ethena 的第一季活动 Shards 持续了六周，诸如 Defi Maestro 等顶级矿工通过第一季活动收获了高达八位数的利润。
如果你错过了第一季活动，现在参与第二季活动 Sats 也还来得及，虽然（Pendle）池子额度正在逐渐接近满额，但你仍有机会参与。
在下文中，我们将分析三种不同的 Ethena 挖矿策略及其潜在回报。
在正式开始数据分析之前，我们先来简单了解下上述策略所涉及的几个基本概念。
首先，Ethena 是 USDe 的发行协议，USDe 是一种自代收益的合成型美元稳定币。当你在第二季活动期间购买 USDe 时，你的地址会自动积累积分（sats），这些积分将决定你在第二季活动中获取的 ENA 奖励 —— ENA 是 Ethena 的治理代币，在我写这篇文章时它的 FDV 高达 143 亿美元。
其次，Pendle 是一个收益分拆协议，它可以将某个自带收益率的代币（比如 USDe）拆分成“本金代币”（PT）、“收益代币”（YT）。PT 允许用户保有独立的本金敞口，而 YT 则允许用户保有独立的收益敞口。由于 YT 不包含本金，所以 YT 的价值将在到期日时逐渐趋向于零。针对本文即将提及的策略，我们重点关注的也将是 YT。
在本文的案例中，由于 USDe 当前的年化收益率为 17% 。所以当你在 Pendle 购买 USDe YT 代币时，YT 代币仅承载 17% 的收益率价值以及底层协议（Ethena）所提供的积分奖励。
第三，Mantle 和 Arbitrum 等均为 Layer 2 网络，Pendle 除了已部署在以太坊外也已部署在这些网络上。
了解了这些基本概念之后，让我们来看看第二季活动中三种主流的挖矿策略：
低风险：在以太坊上持有 USDe（每天获得 5 倍 sats），或至少锁定 7 天（每天获得 20 倍 sats）；
中等风险：在 Pendle 购买 USDe YT；
高风险：锁定 ENA 获得收益加成，并在 Pendle 上以等额的资金比例购买 USDe YT。
要计算具体的潜在收益率，需要首先解答一个关键问题 —— 到第二季活动结束时，总共将会发放多少 sats？基于这一至关重要的答案，我们可以量化空投收益，并决定哪些策略可在相应的风险层级下实现最佳的收益回报。
注：我们并未统计发放给 CEX 钱包内的 USDe 及 ENA 的积分。
我们保守估测 sats 的整体增长率为 40% ，这意味着到第二季活动结束时（2024 年 9 月 2 日），将会有总共 10.1 万亿 Sats 被发放。值得一提的是，如果 USDe 供应量提前达到 50 亿美元，第二季活动也会结束，但我们认为根据目前 24 亿美元的供应量及增长速率来看，这一点不太可能提前实现。
注：数据取自 DeFiLlama。
现在我们来计算一下仅持有并锁定 USDe 的潜在收益率，这也是本文中风险最低的策略。以下为我们的两个假设条件：第二季将分发占总供应量 5% 的 ENA（假设与第一季相同）；第二季空投时 ENA 的 FDV 为 200 亿美元，写这篇文章时的数据为 144 亿美元；
如下表所示，如果你今天以 20 倍的效率锁定 20000 USDe（第二季还剩 130 天），那么你将获得 5186 美元的利润。这意味着 25.93% 的投资回报率（ROI），换算成年化收益率（APY）将为 72.45% 。
与后续策略不同的是，该策略并不涉及 Pendle，你可以保留你的全部本金。
现在让我们来看看中等风险策略，在以太坊主网上利用 Pendle 的 USDe YT 来赚取 sats。
同样是 20000 美元资金（但不同的是期限将为 92 天，因为 Pendle 池会到期），预期可获得的 ENA 收益约为 43710 美元，减去本金后净收益将达到大约 23710 美元（YT 的价值将在到期时取向于零，所以你将会失去 20000 美元的本金），约为第一种策略的 4 倍。
在该策略之下，ROI 预计可达到 118.55% ，APY 预计则可达到 331.22% 。
需要注意的是，下表中的计算系基于 Pendle 市场当前的杠杆率完成，YT 的实时杠杆率会受市场需求以及到期日的影响。
如果你未选择以太坊主网，而是在 Arbitrum 上的 Pendle 池进行操作，预期 ROI 和 APY 均为稍稍降低，分别降至 114.96% 和 321.18% 。之所以出现这种差异，其实也是因为以太坊主网与 Arbitrum 之上 YT 的实时杠杆率存在差异。
你也可以在 Mantle 或 Zircuit 上的 Pendle 池内执行类似操作，但预期数据也会出现一定变化。
最后，我们来看看风险最高、潜在收益也最高的策略，该策略会将本金以 50: 50 的比例平分，一半用于锁定 ENA，另一半则用于购买 Pendle 的 USDe YT。
为什么要如此复杂？这是因为 Ethena 会向那些“锁定占其 USDe 持仓总价值 50% 的 ENA” 的用户提供额外的收益激励，通过在同一个钱包中持有 YT-ENA 和 YT-USDe，这将使你在这两个池内的总奖励提高 50% 。
这也可能是最精明的 YT 交易者所采取的策略，他们可能充分利用了自己在第一季中所获得空投奖励，以便在第二季中获取更高的 sats 积累效率。
如下表所示，这种策略（在 Arbitrum 上部署）可获得最高的收益 —— 162.56% 的预期 ROI 以及 454.17% 的预期 APY，但反过来也会因为锁定 ENA 而承担更高的风险。
注：USDe 池在 Arbitrum，ENA 池在以太坊主网。
最后需要提示的是，如果你选择了利用 Pendle YT 的策略，需要注意实时杠杆率的高低。当市场在出售 YT 时（靠近到期日时更有可能出现该情况），杠杆率会增加，反之则会下降。尽管实时杠杆率会基于 YT 市场的情况持续变化，但当你买入 YT 之后，针对你自身仓位的杠杆率将不会再变，并将持续整个持仓周期。
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